本文首先提出金字塔控制結(jié)構(gòu)是終極控制人對上市公司實(shí)施控制最為主要和最為常用的方式。在理論上，股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)能夠產(chǎn)生正面的治理效應(yīng)，但是股權(quán)制衡在中國上市公司并不總是有效的。
本文以2004-2006年A股上市公司為樣本，采用非平衡面板數(shù)據(jù)分析方法建立固定效應(yīng)計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型，以上市公司終極控制人為研究主體，研究了金字塔控制結(jié)構(gòu)下的股權(quán)制衡產(chǎn)生的治理效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，金字塔控制結(jié)構(gòu)下的股權(quán)制衡效應(yīng)在中國上市公司并沒有得到完全發(fā)揮，股權(quán)制衡正面治理效應(yīng)的發(fā)揮是有其條件限制的。在多個(gè)終極控制人共同控制上市公司的情況下，分離型金字塔控制結(jié)構(gòu)和非分離型金字塔控制結(jié)構(gòu)各自對上市公司產(chǎn)生的負(fù)面治理效應(yīng)和正面治理效應(yīng)發(fā)揮著主導(dǎo)作用。
接著，本文得出研究結(jié)論，股權(quán)制衡能夠產(chǎn)生權(quán)益效應(yīng)，多個(gè)終極控制人現(xiàn)金流所有權(quán)和控制權(quán)的集中度越高，公司價(jià)值越大；現(xiàn)金流所有權(quán)集中度的治理效應(yīng)大于控制權(quán)集中度的治理效應(yīng)；分離型金字塔控制結(jié)構(gòu)下，多個(gè)終極控制人現(xiàn)金流所有權(quán)和控制權(quán)的制衡效應(yīng)降低了公司價(jià)值，而非分離型金字塔控制結(jié)構(gòu)下，多個(gè)終極控制人現(xiàn)金流所有權(quán)和控制權(quán)的制衡效應(yīng)則提高了公司價(jià)值。
最后，作者提出，上市公司中形成持股比例相近的股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)是多個(gè)終極控制人所有權(quán)結(jié)構(gòu)的理想選擇，可以從增量和存量這兩方面著手，調(diào)整當(dāng)前中國上市公司形成的“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)。
（李坤榕整理自 《管理世界》2009年第1期，作者：毛世平）
